不时投，不时扩产，不时加码。

文 | 华商韬略 李舒辰

2011年，欠债十几万亿韩元的海力士，际遇民众存储价钱腰斩，成为了多家银行的不良钞票。

扫数韩国财阀都拆开接盘，认为这是一个半导体的无底洞。

直到SK集团会长崔泰源，他决定买下这家公司。他说：“我赌的不是海力士。我赌的是——信息会成为下一个石油。”

十五年后，这句话成真了。海力士的市值迫临一万亿好意思元，年度利润有望达到1万亿东谈主民币。

【01 被诟谇的钞票】

2011年的海力士之是以烫手，是有历史渊源的。

1997年亚洲金融危境，让韩国政府开动推动产业整合，也即是大财阀互换非中枢业务，每个行业只留一两家民众冠军。

在DRAM边界（电脑内存条、手机运行内存都属于这类），除了三星保留DRAM业务，当代电子和LG半导体两家归拢为海力士（Hynix），归当代集团扫数。

归拢在1999年完成，但2000年互联网泡沫离散，DRAM价钱暴跌75%，海力士不仅严重损失，况且它还袭取了归拢前的两家公司的债务，加上并购贷款，总债务进步15万亿韩元。

当代集团此时也堕入袭取权斗争，海力士作为牵累被剥离出去，以债转股形状被多家银行禁受。

2002–2007年时间，海力士屡次扭亏，但每次刚回血就撞上半导体行业周期下行，2008年更是迎来了金融危境。

时间，银行思把它卖掉，可海力士作为韩国第三大出口企业，没东谈主或者接得住，几大财阀要么嫌估值高，要么怕半导体周期。就这么拖了整整十年。

直到2011年，主营业务是石油化工和电信的SK集团决定接办。

集团里面反对声不休。情理是海力士太烧钱了，况且三星已是民众碾压式第一，很难追上，更何况其时恰恰DRAM周期下行。

崔泰源决定赌一把。不外他跟银行谈条款，要以新股增发的形状注资，这意味着大部分钱是径直流入公司账户，而不是债权银行。由于SK是惟一景观署名的买家，债权银行只可接受，事实上其后银行保留的这部分股份飙升了数十倍。

2012年2月14日，情东谈主节，SK拿下海力士21.05%股权。

签约当晚，崔泰源说：“我赌的不是海力士。我赌的是——信息会成为下一个石油。”这句话其时听起来像空中楼阁。那时候Facebook刚IPO，苹果才发布iPhone 4S，云缱绻还在被接洽是不是泡沫。但若是信息真是成为下一个石油，就势必需要海量的存储介质来承载。

签约后阿谁夏天，崔泰源搬到海力士总部，和一百名中枢职工一双一面谈，每场一到两小时。他只问三个问题：你在作念什么？这家公司那里出了问题？若是让你决定，你思作念什么？

一位参加过面谈的工程师其后回忆：“那是我第一次以为，这家公司也许还能活下去。”

在债权银行解决的夙昔十年，海力士的成本支拨是被严格限度的，毕竟银行的本能是肃穆，而不是风险投资，于是多个芯片制造厂扩建名堂被舍弃。崔泰源接办后，晓示将来十年参预46万亿韩元建三座芯片制造厂。

签约两周后，2012年2月27日，日本尔必达肯求停业保护。这是DRAM行业临了一家日系厂商，亦然民众第三大DRAM制造商。它的倒下让民众的DRAM供给平缓，价钱随之回升，SK海力士当年就扭亏为盈。

崔泰源其后爽脆：“若是尔必达晚倒两年，海力士的现款流可能撑不到那时候。我赌赢了，但很大一部分是运谈。”

【02 被三星玷辱】

2013年12月，SK海力士发布了民众首颗高带宽内存芯片HBM。

传统DRAM是一颗颗平铺在主板上，是以数据要走很远的路。HBM则是把多颗DRAM垂直叠成一摞，数据传输距离诽谤，况且通谈数目也暴增，带宽因此径直晋升了一个量级。

这项本领其实源于2007年AMD里面启动的名堂，寻找巴合资伴时，三星看不上这种小交易，好意思光的本领储备又不及，唯有海力士景观趋承。2010年双正直式趋承。

2013年12月，海力士完成HBM建树。2015年6月，AMD的Radeon R9 Fury X成为民众首款搭载HBM的GPU。

▲图源：半导体行业不雅察

不外此时的崔泰源在狱中，2013年1月他被韩国检方以挪用公款罪告状，判刑四年，直到2015年8月才被朴槿惠特赦出狱。他在狱中就请示SK集团全力维持海力士不时投资HBM，出狱后的第一件事不是回SK总部建树布会，而是直奔海力士工场，和HBM研发团队闲谈。

2016年1月，三星一会儿晓示跳过第一代，提前量产HBM2。它在架构上莫得变，只是用工程资源砸出来的收尾，让速率、堆叠层数、容量一都翻倍。

三个月后的2016年4月，英伟达发布第一颗专为AI缱绻优化的GPU——Tesla P100，开云2026世界杯中国官网选择的是三星HBM2。

在黄仁勋晓示与三星趋承时。一位海力士的职工其后回忆：“那一刻我嗅觉，咱们花了七年时期发明的东西，被三星花一年时期抢走了。”

之后的两年，AMD、Intel的下一代GPU都换上了三星HBM2，这些都与创造HBM的海力士无关。

HBM销售额加起来不够笼罩研发参预，对于“HBM要不要不时作念”的议题，被列入SK董事会议题。反对的情理很充分，毕竟HBM的民众年需求不到DRAM总量的1%，而相通的研发资源投到出动DRAM或作事器DRAM，酬报立竿见影。

崔泰源维持不时作念的情理近乎赌博：HBM是将来高性能缱绻的主张，况且AI会起来（固然没东谈主知谈什么时候）。

与此同期，海力士里面巧妙鼓吹一个叫MR-MUF的封装本领。

HBM把十几颗DRAM芯片堆叠，会出现散热问题，变成良率急剧下跌。MR-MUF本领是先把扫数芯片焊起来，再用导热性极好的液态环氧树脂从裂缝填充进去，这么不仅导热更好，况且工艺体式也更少。

民众唯有日本NAMICS一家能清爽供应这种液态环氧树脂，而海力士悄悄和NAMICS签了持久独家供应契约。

这件事其时没东谈主介怀。但五年后，当全寰球都需要HBM，MR-MUF被解说是良率最高的封装决策，而NAMICS的环氧树脂变成HBM接触的关键弹药时，三星会发现，他们思转用MR-MUF，材料供应还是被锁死了。

【03 看不到收尾的坚捏】

2018年，DRAM迎来周期极点，海力士全公司净利润超15万亿韩元，不外此时HBM部门依然赔钱。

2019年DRAM价钱暴跌，公司总利润从15万亿断崖式跌到2万亿，HBM部门的压力相配大。

然则三星送来了神助攻——斥逐了HBM成心办事组。那时候AI还远没起来，HBM民众年市集限制约15亿好意思元，相对DRAM总盘子不到2%，从财报上看，HBM即是个损失单位。

海力士却选拔不时押注HBM。

2019年8月，海力士率先发布HBM2E（是HBM2的性能强化版，带宽晋升约80%，容量翻倍）。这是它被三星抢走HBM2份额后，第一次夺回本领起头，三星半年后才跟上，从此海力士每一代HBM的量产时期都起头三星半年到一年。

2020年，公司开动要点参预新一代的MR-MUF封装本领，其后成为HBM3、HBM3E量产的关键。

HBM团队从几百东谈主膨大到上千东谈主，崔泰源躬行批准屡次研发预算追加。从财务上看，这些参预是舛误的，毕竟HBM单项收入永久不到公司总营收的5%。

2022年秋天，硅谷科技股从岁首高点腰斩，AI被多数动作又一个被成本市集吹起来的认识。

到了冬天，DRAM价钱再次暴跌。韩国财经媒体纷繁报谈“半导体酷寒来临，海力士警报”“DRAM价钱腰斩，三大厂减产”“AI泡沫幻灭？高带宽内存需求依然疲软”。

尽管此时海力士的市值约60万亿韩元，还是比崔泰源接办时高了几倍，但远未爆发。

【04 一支聊天机器东谈主的莅临】

2022年11月30日，OpenAI发布了ChatGPT。那天SK海力士的股价毫无格外，直到一个月后，英伟达开动高涨。市集嗅到了什么。

2023年1月底，ChatGPT月活破1亿。然后英伟达开动向海力士荒诞下HBM3订单。在阿谁时期点，HBM3不是更好的选拔，而是惟一的选拔。

ChatGPT的大模子，只是是存储模子权重就达到了350 GB（远超任何单颗GPU的内存容量），实验运行时的总内存需求更是达到权重的3–5倍。这个需求唯有H100能满足，而H100每颗要六到八颗HBM3堆栈。

是以HBM3的需求弧线，从幽谷径直拉成90度仰角。

此时三星的HBM团队2019年斥逐了，好意思光的HBM3得次年才有样品，海力士是民众惟一能清爽量产HBM3的公司。

那时候DRAM行业合座还在损失周期，但海力士光HBM一项利润，就足以把通盘公司从损失拉回盈利。

三星重启HBM团队，但阐发逐步，因为被海力士HBM团队悄悄打磨的MR-MUF封装本领以及独家供应的NAMICS材料给阻塞了。2024年5月，路透社独家报谈：三星的HBM3和HBM3E因发烧和功耗问题，未能通过英伟达认证。这意味着三星将在AI黄金期的前两年被完满锁在英伟达供应链除外。

直到2025年9月，三星才在18个月反复尝试后通过12层HBM3E认证。

2024年4月，黄仁勋问HBM4能不可提前六个月托付。崔泰源点头。

2025年第一季度，海力士的HBM民众份额约70%。2025年全年营业利润47.21万亿韩元，初度特出三星电子全集团的43.53万亿韩元。要知谈，三星电子是作念手机、电视、家电、面板、晶圆代工的多元化巨头，而海力士只作念存储。

时期进入2026，一切变得更荒诞：海力士瞻望年利润超万亿东谈主民币，而公司市值如今则迫临万亿好意思元之巨。市值从13万亿韩元到接近1万亿好意思元，约90倍的增长，海力士用了14年。

2026年1月，崔泰源出书新书《超等动量》。书里最被援用的一句话是：“SK海力士需要比目下大十倍。”这意味着会进步面前苹果、英伟达、微软市值总额。

这话听起来像疯话。但十四年前，他买海力士的决定，听起来亦然疯话。

目下，HBM的牌桌上的新敌手不时入座了。而他的回话形状没变。不时投，不时扩产，不时加码。

2026年3月，圣何塞SAP中心，GTC keynote竣事。记者围上来问崔泰源对将来的看法。他笑了笑，说：

“咱们才刚开动开云2026世界杯中国官网。”